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收购公司看什么书?上市公司收购办法

时间:2021-07-22 17:22:10

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2020的金融人,不能再不懂资本市场的逻辑

从15年激烈的宝万之争中,瑞幸全民掀起羊毛热潮,关注图解金融的朋友们,应该不会放过所有近年来资本市场的经典案例。

在经历了疫情的冲击之后,资本市场必须更加承认这是金融人需要不断再生和反省的地方。

做金融的人很多,做监管的人也不少,但能说“理解”资本市场的人很少。

双重股权结构真的有利于中国资本市场吗

敌意并购是好是坏,控制权争夺的边界何在

中国企业家的底线思维是“好好维护合规”,“合规化”的中国公司治理能走多远?

……

我希望下一本书能回答你。

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《资本治理的逻辑》

[寄语]

本书从六个前沿主题出发,57篇话题解读、曾斌、林蔚然老师带领《法经笔记》团队执笔,历时两年总结总结,以“法律经济监管”的独特视角打造资本市场。 为读者阐明该股的不同权利、收购和反收购、董事责任、收购重组监管等资本市场热点背后的理论与实践逻辑。

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例:上市公司的监管法规体系

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本期摘录

上市公司收购管理办法:沿革与架构

导线:

在宝万之争之后,上市公司的并购问题开始受到社会的关注,但规制这一问题的主要文件《上市公司收购管理办法》 (以下简称并购方法) )措辞有些含糊,内容庞杂,令人一头雾水。 实际上,即使是一些市场上流行的相关书籍,对一些问题的理解也有错误。本文基于市面上所能见到的资料,并结合相关的监管问答,对该制度文件中规定的相关条文进行了梳理,试图还原立法原意。

01 修改历史

在2002年首次进行股权分置改革、当时股权分置改革尚未开始、非流通股仍为市场主流的背景下,对上市公司并购行为实现了有效监管。 但是,2004年开始股权分置改革后,由于市场环境发生了变化,2006年,证券监督管理委员会修订了并购管理方法,基本确立了现行的并购管理方法框架,共10章,分别确立了权益披露、要约收购、协议收购、协议收购

2006年以后,证券监督管理委员会于2008年、2012年、2014年修订了《收购办法》。 三次修改主要是对豁免要约制度进行了一定的调整,将本来需要经过证券监督管理委员会批准才能免除要约的行为,改为未经批准可以自动免除。 同时,2014年修订中,也将原管理办法中大量的报告义务改为公告义务特别是,根据原规定取消收购报告的行政审查手续,收购方履行报告义务即可。 这是缩短了收购事项的审批流程,更多的让市场对收购事宜进行消化。

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5-14历史变迁

02 权益披露机制

权益变动披露制度可谓是我国收购制度的核心之一,从策划篇的安排来看,现行的收购方法第二章是权益披露制度,也充分看出了该制度的重要性。 值得注意的是,这里的权益并不是单纯的持股比例,对于一致行动者、可支配的股票,有必要进行合并计算。 例如,如果收购方甲方持有a公司60%的股份,a公司持有上市公司8%的股份,则需要认定甲方持有的股份为8%而不是4.8%。

从制度规定来看,这一部分主要涉及两个部分:慢动作规则和权益披露内容。

滚动规则

我国《证券法》明确规定了在收购达到5%的比例时,需要在三日内履行报告义务并在报告期内不得继续增持,并在此后每增加5%也需要履行义务,此为“慢走规则”。对此细分了收购方法,见下表。

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表1慢动作的规则比较

一般来说,对该制度的理解主要涉及三个问题。

1.场内收购的公告义务区别。对场内收购(二级市场购买或大宗交易),持股比例达到5%后,或每增收或减少5%后,收购方需停止公告,公告期内不作进一步收购; 但是,对于场外收购(协议转让或非交易转让),只要履行公告义务即可,没有必要停止。 这意味着场内的增收需要以5%的持股率停止,场外则没有必要停止。

2.每增减5%的理解。这里的5%是根据增减持有的累计变量计算的。 也就是说,13%的持有人进行权益公开的时间点不是10%,而是8%的持有人持有的时间点。 另外,对于原持股减少5%以上后持股数下降到5%以下的情况,也有必要根据要求公开。

3.超额增减持的罚则问题。规定,证券监督管理委员会可以就信息披露违规责令改正和限制表决权,但该条款一经出现,责令改正的含义不明确。 也就是说,责令整改的是对增持者进行补充披露,还是需要出售因违约而增持的股票,由于证券交易稳定性的要求,现实中一般也要求补充披露。 第二,限制表决权是否是违反部分或全部股权收购增资,尚不清楚,现实中做法不充分。 另外,由于该规定有违反上位法的嫌疑,因此惩罚条例的执行仍有很大争议。

权益的公开

权益公开义务启动后,根据情况不同,公开义务主体应履行的义务也不同。 根据披露内容的复杂性,相关主体需要选择简单的权益变动报告或者详细的权益变动报告进行披露。

1.履行简式权益变动报告书披露义务

在5%-20%的区间内,且不是第一大股东或实际控制者的情况

在20%-30%的区间进行减产时

2.履行详式权益变动报告书披露义务

(一) 20%-30%区间的增收;

2 )需要注意的是,在5%-20%的区间内,如果已经成为第一大股东,则需要公开详细的权益变动书,如果是第一大股东,则需要聘请财务顾问。

从披露内容看,两者的区别在于,详细的权益变动报告需要对资金来源、融资安排以及并购成功后的重组方案进行说明。

这里还有两个补充规定

1、在披露权益变动书的6个月内,因权益变动又需要披露的,应当对不同部分作出报告公告,但需在6个月后进行权益变动披露;

2、上市公司减资导致持有权益被动增加的,无需报告、公告,上市公司减资登记完成后2日内披露即可。

值得注意的是,根据前述权益定义、收购方法第57条,对于上市公司股东的控制人(包括投资、协议及权益安排等方式),也需要按照本部分的规定披露权益变动情况。

另外,请注意这里提到的2日、3日是交易日,与包括公告日在内的当天无关。

03 要约收购制度

在境外的上市公司收购监管中,如何防止小股东在公司控制人或管理层与“野蛮人”的争斗中受到伤害是很重要的议题。根据张巍老师的研究,美国的上市公司收购监管制度主要履行披露义务,加强董事会的忠慎义务以保护小股东的权利,英国通过全面要约和严格禁止董事会的反收购来保护股东。 虽然中国有特殊的、比美国证券法13D更严格的信息披露规则,但它规定了全面的要约制度,但并不禁止董事会进行反收购。

更为复杂的是,中国要约收购制度中还存在部分要约制度。具体来说,当收购方持股比例达到30%时,如果该收购方停止收购,则可以自由选择进行全面要约或部分要约。 但是,收购方一次性收购30%以上或者申请免予的,应当提出全面要约。

这意味着两点

另一方面,收购方持股比例在30%以下停止时,不触发全面要约的规定,通过提出部分要约可以增资到30%以上。

其二、持股比例在30%以上的,属于免除要约义务或者免除要约的情况(持股比例在50%以上,且增收不影响公司上市地位; 持股30%以上达到1年后,连续12个月的增收不超过2% ) )增资必须以部分要约方式进行。

这两种收购制度的具体详细规定,值得注意的是,对于要约对价为非现金方式时,是否需要提供现金选择权,收购管理办法的规定让人有些困惑。根据第27条后半段的表述,以“可依法转让的证券(以下简称证券)”支付收购价款时,同时提供现金方式由被收购公司股东选择。 但是,在第36条第1款的最后,明确指出“用未在证券交易所上市交易的证券支付价款,必须同时提供现金,供被收购公司的股东选择”,现金选择权似乎成为了特别的规定。

于是,我咨询了相关的两位实务家和监管者,他们对这两条规定的了解必须同时提供现金选择权。 但有趣的是,桑德老师的书中理解并适用这两条法律规则,是全面要约需要提供现金选择权,而非全面要约需要只在使用非上市公司的股票时强制提供现金选择权。 这种矛盾的表达方式无疑会给法律在实务操作中的适用带来困难,但实务中采用非现金方式收购的案例甚为稀少,以上冲突并未暴露出很多适用问题。收购办法非常注重对于中小股东权益的保护

被收购公司董事会的忠慎义务方面

要约对价的公平性方面,、收购方法第32条规定了被收购公司董事会在收购发生时的勤勉义务,需要董事会对收购方的主体资格、资格信息情况以及要约条件进行分析建议,并聘请独立财务顾问进行评价。 另外,收购办法第33条明确规定,除非股东大会决议,否则董事会不得进行资产处置、对外投资、担保、贷款等行为,这几乎杜绝了董事会采用“焦土战略”的可能性。

收购人所持股份的禁售方面收购方法规定,收购价格不得低于公告前6个月收购者收购的最高价格,且对所有股东提供的对价必须一致,提示要约公布后至收购结束之间,被收购公司的股份

04 协议收购对被认定为收购行为的行为人收购的股票,必须遵守12个月禁售期的规定。 特别是,收购行为不能以持股比例在30%以上为条件,即使因二级市场增收而成为第一大股东的持股比例在30%以下,也需要遵守收购方法的禁售要求。

1.信息披露方面

协议收购的一般规定

根据中国证券市场流通场所的惯例,交易所内的交易称为场内交易,包括竞价交易和大宗交易在内的交易所外的交易称为场外交易,主要是因法定理由发生的名义变更交易(离婚、继承、法人资格丧失以及行政划拨)以及特定情况下例外许可的名义变更交易

并购是指通过场外交易获得控制权。 原则上,协议收购和要约收购的要求基本一致,但在以下方面有重要差异。

2.备查文件方面在获得证券监督管理委员会豁免全面要约批准的情况下,协商收购的收购报告当然没有申请收购的条件、收购期限等要素。

3.履约保障方面保证身份证件、后续发展规划和管理能力的说明书文件、上市公司的独立性,避免与同行业其他公司竞争的文件、法人和其他组织过去两年的实际管理者未变更的说明、收购者(和实际管理者)的核心。 例外规定是,如果属于行政分配、同一控制权不同主体之间的股份分配、继承等情况,可以避免聘用财务顾问。

1.管理层收购即MBO情形应将所有需要支付的资金和拟更名的股票存放在注册存款机构指定的银行。

特别规定

值得注意的是,除上述制度外,协议转让制度还有两个特别规定。

2.关于收购过渡期的特别规定

在MBO的情况下,管理层作为内部人士,容易发生运输利润损害上市公司中小股东利益的情况,因此在上市公司董事会中对独立董事有更高的要求。 具体来说,公司董事会中有1/2以上的独立董事,需要符合“非相关董事表决同意2/3以上的独立董事表决同意股东会非相关股东所持表决权的半数同意发行独立财务顾问的意见”。 对于有03010第148条的情况,或者最近三年有证券市场不诚实记录的高管,不得进行MBO。 需要注意的是,根据收购方法的不同,财务顾问可能必须“独立”,独立的财务顾问是什么。 对此,证券监督管理委员会作出了排除性规定。 可选任上市公司5%以上的大股东或董事; 上市公司持有5%的股份或可以派遣董事的近两年来,有资产委托管理关系或担保关系的近一年来有融资服务关系的董、监、高、主办及其亲属为在上市公司工作的同一交易对方的财务顾问。

05 要约豁免制度

过渡期是指从签订收购合同到股票变更名义完成的时间。 2006年并购方法出现之前,许多收购者在并购过渡期采用“托管”方式先行转移控制权。 “托管权人”是指改组公司董事会,掏空上市公司,但原控股股东以“托管人”为借口不履行股东义务,损害了中小股东的利益。 因此,2006年修改收购方法时,明确规定过渡期不得改组董事会,必要时最多不得超过1/3。 控股股东调查收购人的主体资格、诚信状况及收购意图。

1.要约豁免

概要

在2002年版的并购方法中,“大非”仍然是我国上市公司的常态,因此大多对要约豁免的适用情况做出了规定。 但是,股权分置后仍允许多方豁免的情况显然不恰当。 因此,2006年修订后,豁免的情况大幅缩小,三次修订中自动豁免,即无需向证券监督管理委员会申请而豁免的情况扩大。

从结果来看,申请豁免成功的结果有两个。 一是免除要约收购方式增资股票。 其二,向被收购公司的所有股东提出申请。 其中,后者只从字面上看,让人头疼的是“有主体资格、股份种类限制或者法律、行政法规、中国证券监督管理委员会规定的特殊情况的情况”。 这主要是由于我国的金融体制不完全开放,由于诸多主体资格、行业限制、外资限制的存在,收购方往往因政策原因无法发起要约。 例如,在A H股公司的情况下,境外投资者如果持股超过30%,应该提出申请,但境外投资者不能开设a股账户,因此可以申请免除向a股股东的申请。

除了上述后者的特殊情况外,收购方法对“免于要约收购”的情况主要规定了三种情况。

2.简易程序,这种情况有两种,基本上涉及事实判断,所以要免除需要证券监督管理委员会的批准(20天以内);

3.自动豁免主要是行政配额及股东大会批准的减资行为,由于事实比较明确(国资委批文或股东大会批准),证券监督管理委员会无明确异议即可) 10天内);

1.受同一实际控制人控制的两名股东进行股份相互划拨的行为是事实极为明确或对中小股东影响不大的行为,无需向证券监督管理委员会申请,直接提交名下变更程序也可以在3天内公开。

可以看出,简易手续和自动豁免的适用情况差别不大,实际上近两次的修改也主要扩大了自动豁免手续的适用情况。

申请豁免手续

适用于该程序的情况主要有两种。

2.上市公司出现严重财务困难时,收购人提出了实质性的重组方案通过了股东大会的批准且承诺三年不转让公司股份。比如上市公司c的股东a受自己的股东甲控制,股东甲同时控制b。 此时,如果将a持有的c的股份转让给b,可以申请免除要约; 实践中认定控制权未转移是一个容易困惑的问题,证券监督管理委员会在监管问答中明确了两种情况。 一是收购方和出售方属于同一控股集团,受同一自然人或法人控制。 一是两者属于同一个出资人出资并控制,对国有控股公司情况的要求都属于国务院国资委,或者同属于省级地方人民政府。

1.国有资产的无偿划拨、变更以及合并。需要注意的是,规定了财务困难。 这两年来连续亏损。 由于财务原因暂停上市的近1年末净资产为负,近1年来其主营业务已停止半年以上。

简易程序

简易程序的适用主要有两种情况。

2.公司股份回购减资的。这种情况一般是有行政指令时的无偿转账,并不适用于所有国资转账;

1.虽然属于增持行为,但事实上并不会对中小股东造成实质性影响的这也很容易理解。 因为向特定股东回购股份进行减资需要股东大会的批准,事实也很明确。

自动豁免

在适用自动豁免的情况下,主要有7种情况,初步总结为3种。

自由增持率

绝对股东增持,即持股30%以上的股东达到30%以上一年后,12个月内增收2%以下的,此时起算时间为30%以上的一年后,且增资的股票为6个月的罗

金融机构阶段性持股,即持股比例在50%以上的股东增资股份时(在不影响上市地位的前提下),持股比例在50%以上的股东再次增资不会对公司地位产生实质性的影响);

优先股恢复表决权,即证券公司、银行拆借、贷款行为导致持股比例达到30%以上,且无支配意图,是因为我国监管制度本身不允许证券公司、银行持有上市公司的股份,当然是并购意图。

2.完全被动的增持行为,事实上,根据《公司法》,我国优先股恢复表决权只是暂时的行为。 公司还清不足的部分后,优先股的表决权会再次恢复到原来的状态,所以此时显然不是有收购意图的状况。

必须注意的是,的情况下,以集中竞争方式增资的情况下,每增加1%就需要履行披露义务,的情况下,每增加2%就需要履行信息披露义务,在事实发生日和上市公司披露日之间不允许进一步增资

3.事实上已经证监会审批通过的情形:由于继承,所有权超过了30%; 因履行约定回购式证券交易协议超过30%; 据我了解,这两种行为事实上没有改变表决权的所有权,因此自动被免除。

06 一致行动人:因股东大会批准同意发行股票行为,持股比例达到30%以上的,股东约定3年不出售,股东大会同意不要约。 这种情况一般见于定向增发、配股和公开增发。 因为证券监督管理委员会发行部已经在上述三种情况下进行了批准,股东大会表决同意的,不需要进行批准。

证监会在收购办法以及监管问答中明确认定精神为“如无相反证据,则认定为一致行动人”,事实上是一种类似于“有罪推定”的认定方式,将举证责任进行了倒置。

2006年并购方法的一个重要改进是,与2002年并购方法相比,对以前市场上发生的通过代理持股或协商规避信息披露义务的问题,详细规定了一致行为人的情况。 关于这一点,这里不一一列举。 但是,需要说明的是内容概览

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